Otro informe pone patas arriba la estrategia del Banco Central Europeo (BCE) para luchar contra la inflación.

“Contener el crecimiento salarial ha sido el principal objetivo de la política monetaria en los dos últimos años”, aseguran Vicente Ferreira, economista de la Sapienza Univesità di Roma, y Alexandre Abreu y Francisco Louçã, de la Universidade de Lisboa, en su 'paper'. “A mediados de 2022, cuando el BCE empezó a subir los tipos de interés, el principal argumento a favor de la austeridad monetaria era que los riesgos de un desanclaje de las expectativas entre los responsables de la fijación de precios [las empresas] y salarios [los trabajadores] estaban aumentando, y el banco central debía atajarlos [a los sueldos] para evitar una espiral inflacionista”, prosiguen estos expertos.

Según sus cálculos, a principios de 2023, las actas de la reunión de diciembre de 2022 del consejo de gobierno del BCE incluían 52 menciones de la palabra “salario”, mientras que términos como “beneficio” o “margen de beneficio” sólo aparecían una vez. “El crecimiento salarial fue señalado como una explicación clave de la persistencia de la inflación”, lamentan estos economistas.

Ferreira y sus coautores siguen la línea de la economista alemana Isabella M. Weber, quien ya en 2023 demostró que en Estados Unidos se ha producido lo que ella denomina “inflación de vendedores [sellers' inflation, en inglés]”. Su hallazgo confirmó que las empresas estaban trasladando los aumentos de los costes (sobre todo de los energéticos) a los precios de venta, elevando sus márgenes de beneficio y amplificando la crisis de inflación. Hace solo unos meses, partiendo también de su trabajo, Jorge Uxó, Eladio Febrero y Nacho Álvarez concluyeron que está inflación por avaricia también ha ocurrido en nuestro país.

Pero la visión que se ha impuesto en los bancos centrales nunca ha sido esa, sino la más “ortodoxa”, dictada en el BCE principalmente por la representante alemana en su comité ejecutivo, Isabel Schnabel. Esta perspectiva se ha empeñado en lograr la estabilidad de la inflación en el objetivo teórico del 2% asumiendo el riesgo de ahogar la actividad y provocar una recesión y la destrucción de puestos de trabajo.

“Aunque el banco central reconoció que las perturbaciones de la oferta [sobre todo la escalada de los costes de la energía por la salida de la pandemia y la invasión rusa de Ucrania] eran el factor más importante de las presiones iniciales sobre los precios en la eurozona, [...] siguiendo el ejemplo de la Reserva Federal [Fed] estadounidense, el BCE elevó el tipo de interés de su facilidad de depósito [que se traslada automáticamente al Euríbor, el índice de las hipotecas, y al resto de préstamos] del 0% en julio de 2022 al 4% en septiembre de 2023, llevando el 'precio' del dinero a máximos históricos en la unión monetaria”, relata el informe, titulado 'Auge y caída de la inflación en la zona euro (2021-2024): una perspectiva heterodoxa'.

“Este giro hacia el endurecimiento [o austeridad] monetario se basó en la hipótesis de que el episodio inflacionista fue impulsado o amplificado significativamente por la demanda agregada [el consumo, el gasto público y de las empresas...], justificando así las acciones de los bancos centrales para frenar la inversión y el empleo”, añade. Con la excepción positiva de España por diversas razones, el BCE ha conseguido su objetivo. El PIB de la eurozona creció sólo un 0,4% en 2023, desde el 3,4% de 2022, y las previsiones para 2024 han ido siendo revisadas a la baja durante los últimos meses hasta quedarse en el 0,8%.

“El aumento de la inflación no estuvo asociado a un exceso de demanda o a la denominada rigidez del mercado laboral, ya que el consumo y la inversión se mantuvieron en gran medida por debajo de la tendencia anterior a la pandemia y el crecimiento salarial siguió siendo moderado en 2021-2022. Además, la caída de la inflación desde mediados de 2023 [...] no se ha visto impulsada por el enfriamiento del mercado laboral, ya que los niveles de desempleo se mantuvieron considerablemente bajos durante este periodo. Esto sugiere que las verdaderas raíces del brote inflacionista se encontraban en otra parte: concretamente, en las limitaciones y cuellos de botella de la oferta que surgieron en el contexto de la recuperación económica tras la pandemia”, sintetizan los expertos.

Las consecuencias palpables para las familias hay que buscarlas más allá del impacto macroeconómico. Según reseñan los investigadores en el 'paper', “la austeridad monetaria tiende a aumentar la desigualdad de ingresos” de los hogares. “Por un lado, elevar los tipos de interés significa aumentar los ingresos derivados de la tenencia de activos financieros, es decir, aumenta los ingresos de una clase rentista típicamente más rica”, argumentan.

“Por otro lado, el endurecimiento monetario perjudica a los hogares con rentas más bajas, ya que suelen estar más endeudados en relación con sus ingresos. Además, cabe señalar que el objetivo de subir los tipos de interés es reducir la demanda agregada para reducir las presiones inflacionistas procedentes de una economía recalentada. Esto se consigue restringiendo la actividad económica y aumentando el desempleo, que tiende a afectar desproporcionadamente a los trabajadores con salarios bajos”, explican.

El informe cita otra investigación que sostiene que “la política monetaria de objetivos de inflación [es] una política de rentas a largo plazo de facto”. Y lo cierto es que “los datos empíricos sugieren que la mayor parte del 'exceso de ahorro' acumulado durante los dos primeros años desde el inicio de la pandemia correspondió a los hogares del quintil de renta más alto, es decir, el 20% de las familias con más ingresos”.

“La naturaleza núcleo-periferia de la eurozona es de crucial importancia para entender cómo los shocks tienen impactos asimétricos” en los distintos socios, profundiza la investigación. Los economistas sitúan en el “núcleo” a Alemania, Francia y al resto del centro y del norte de la región, los más ricos. Y en las periferias a España, Portugal, Italia y Grecia, por una parte, y a los países del este, por otra, más pobres y endeudados.

En primer lugar, el brote inflacionista tuvo diferentes repercusiones en las distintas economías del euro. “Hasta cierto punto, la crisis energética parece haber afectado a los países más allá de la división núcleo-periferia: Alemania (núcleo), Italia (periferia meridional) y los países del este fueron los más golpeados por la subida de los precios del gas y el petróleo, debido a su dependencia de las importaciones de combustibles fósiles de Rusia y a la estructura de sus economías, con una mayor proporción de industrias intensivas en energía que el resto de la eurozona”, comentan.

Sin embargo, el impacto de la austeridad monetaria del BCE sí se experimentó de forma diferente en el núcleo y en la periferia de la eurozona. “Existen al menos dos canales” por los que ocurre: distintas ratios deuda/PIB; y distintos porcentajes de hipotecas a tipo variable“, observan los economistas.

El primer canal está relacionado con el nivel de endeudamiento público. La restricción monetaria tiene un mayor impacto en los países con mayores ratios de deuda respecto al PIB a través de un aumento de los costes de financiación de la deuda. “Aunque los países de la periferia meridional intentaron reducir sus ratios de deuda tanto antes como después de la pandemia, este grupo sigue estando en general más expuesto a los cambios en las condiciones de financiación que la mayoría de los países del núcleo de la eurozona”, inciden.

En 2023, Italia, España, Portugal y Grecia se encontraban entre los seis países más endeudados de la unión monetaria, junto con Francia y Bélgica, y muy por encima de países como Alemania, Países Bajos o Austria. Esto significa que, en general, los países del núcleo se encuentran en condiciones más favorables que los de la periferia sur a la hora de financiar los servicios públicos y promover la inversión.

El segundo canal se refiere al endeudamiento de los hogares. Las subidas de los tipos de interés tienen distintas repercusiones en la renta disponible de los hogares al afectar a los costes de las hipotecas. “Este impacto difiere entre los países de la eurozona debido a la proporción de hipotecas a tipo variable [que se revisan periódicamente respecto al Euríbor y que son cerca del 70% del total en nuestro país]. Los hogares de países como Portugal, Estonia o España se enfrentaron a un aumento de los intereses cercano o superior al 1% del PIB de su país, mientras que los de países como Alemania, Francia, Bélgica o los Países Bajos experimentaron un aumento de los costes hipotecarios inferior al 0,2% del PIB”, apuntan.

Ferreira, Abreu y Louçã finalizan: “Dado que es probable que las perturbaciones de la oferta sean más frecuentes en el futuro, debido a los efectos del cambio climático y a cuestiones geopolíticas, existe una necesidad acuciante de replantearse la respuesta política a la inflación en la eurozona. En lugar de confiar en el instrumento contundente de los tipos de interés para frenar la inflación a expensas de la actividad económica y el empleo, la atención debe centrarse en la prevención de las perturbaciones de los precios derivadas de las limitaciones de la oferta sectorial, tanto mediante la inversión para mejorar la capacidad productiva nacional en estos sectores como mediante el diseño de medidas para frenar el poder de fijación de precios de las grandes empresas”.